Почему ЦБ Швейцарии должен зафиксировать курс франка?

Обычные меры и инструменты уже недостаточны. Томас Йордан (Thomas Jordan), председатель совета директоров Швейцарского национального (Центрального) банка (Direktoriumspräsident der Schweizerischen Nationalbank). Keystone / Erik S. Lesser

Шаги, предпринимаемые Швейцарским национальным (Центральным) банком (ШНБ/SNB) с целью противодействовать негативным последствиям пандемии и карантина в целом являются вполне рациональными, целенаправленными и эффективными. Однако для обеспечения действительной ценовой стабильности их уже недостаточно. Существует три причины немедленного возращения к фиксированному минимальному обменному курсу франка по отношению к евро.

До нового года еще далеко, а Национальный банк уже пытается выступать в роли Деда Мороза с неожиданными подарками. Противодействуя негативным последствиям пандемии, он уже щедро помог коммерческим банкам с ликвидностью, смягчил требования к доле собственного капитала в общем капитале банка и снизил платежи по отрицательной процентной ставке. Эти меры и в самом деле мотивируют финансовые институты увеличивать объемы кредитов, предоставляемых реальной экономике.

Однако, несмотря на все эти меры, цены продолжают падать. Обычных инструментов и методов для того, чтобы удержать инфляцию в пределах целевого диапазона, уже недостаточно. Что сейчас необходимо, так это творческий подход и определенная степень смелости, чтобы принимать нестандартные решения. А что если снова ввести фиксированный минимальный обменный курс франка по отношению к евро? В пользу такого шага есть три основных аргумента.

1. Необходимость

Коронавирусный кризис застал Национальный банк Швейцарии врасплох. Уже в феврале, когда в Европе еще предполагалось, что кризис будет протекать по мягкому сценарию, уровень инфляции в Швейцарии составил −0,1%. Казалось бы, что в этом плохого? Все так, но только в том случае, если вы находитесь с внешней стороны прилавка и готовитесь залезть в свой кошелек за своим родным полновесным франком. А вот для компаний снижение цен является фактором весьма проблематичным. В ситуации падения розничных цен владельцу вашего любимого строительного магазина становится все труднее платить своим сотрудникам такую же зарплату, что и раньше. 

Именно по этой причине законодательство Швейцарии обязывает ШНБ делать все, чтобы в стране не было устойчивой отрицательной инфляции. Однако в этом году обеспечить это SNB не удалось. После отрицательных февральских показателей последовали еще два месяца с отрицательными показателями инфляции: в марте мы имели инфляцию в Швейцарии в минус 0,5% в марте и в апреле — минус 0,X% (месяц еще не завершился, сегодня его последний день). Данные, полученные из-за рубежа, позволяют нам предположить, что такое развитие событий не является каким-то временным явлением. Одной из причин такой ситуации стал полный паралич индустрии туризма. 

Самолеты не летают, а потому нефть сейчас дешева, как никогда (не забудем и конфликт между Москвой и ОПЕК, — прим. ред. рус.). Кроме того, вполне вероятно, что после полного снятия карантина туристические агентства и йога-студии будут вынуждены заманивать своих клиентов обратно при помощи значительных скидок. И это еще больше снизит инфляцию. Как и в случае со строительным магазином: для вас как для клиента это прекрасная новость, но для владельцев туристического агентства и йога-студии это очень плохо. Так что если Национальный банк хочет все-таки удержать показатели инфляции в позитивном поле, то он должен что-то делать. И прямо сейчас.

2. Безальтернативность

В популярных учебниках экономики Центральный банк обычно борется со слишком низкой инфляцией, снижая процентные ставки, то есть удешевляя деньги. Снижение процентных ставок, говорят нам учебники, снижает уровень безработицы и повышает заработную плату. Это, в свою очередь, увеличивает стоимость труда и производственные затраты и, следовательно, розничные цены. Такова общая теория. Однако в период отрицательных процентных ставок этот механизм не работает, так как компании уже практически на изменение процентных ставок никак не реагируют. Ключевая процентная ставка ШНБ уже находится на уровне −0,75 процента, так что такой инструмент, как снижение процентных ставок, для стабилизации уровня инфляции совершенно не годится.

Крупномасштабные покупки облигаций, как это происходит в Западной Европе и США, в Швейцарии невозможны, так как здесь рынок ценных бумаг до смешного узок. Более того, процентные ставки по федеральным векселям и облигациям уже настолько низки, что эффективность такого подхода невольно оказывается под большим знаком вопроса. Теоретически интересная, но политически нереализуемая идея предлагает стабилизировать динамику цен повышением целевого уровня инфляции. Согласно этой идее, ШНБ будет закачивать деньги в экономику до тех пор, пока йога-студии не начнут просто лопаться от наплыва клиентов.

Проблема, однако, состоит в том, что ШНБ не имеет права самостоятельно корректировать свои целевые показатели по инфляции. Более того, такая стратегия сработает только в том случае, если она будет выглядеть в глазах игроков на рынке стратегией, заслуживающей доверия — что в нынешней ситуации вряд ли произойдет. Тем самым единственной альтернативой является сейчас минимальный фиксированный курс франка и евро. Такой минимальный курс был бы эффективным, если бы он был установлен выше текущего уровня обменного курса. Это приведет к удорожанию импорта, что положительно скажется на динамике внутренних цен.

3. Прозрачность

Минимальный обменный фиксированный курс является не только императивным требованием, проистекающим из нынешней ситуации в области денежно-кредитной политики. Это еще и столь важный фактор прозрачности. По факту, хотя и неофициально, ШНБ уже сейчас проводит курс защиты минимального курса на уровне 1,05 франка по отношению к 1,0 евро. А между тем более высокая минимальная ставка может быть легко установлена непосредственно с помощью интервенций на валютном рынке. 

Такая политика стала бы убедительным сигналом, говорящим о том, что швейцарский ЦБ действительно серьезно настроен на достижение реальной ценовой стабильности. А вот на неофициальную политику минимального обменного курса полагаться можно в гораздо меньшей степени — особенно если эта политика не в состоянии удерживать инфляцию в пределах целевого диапазона. Так насколько же серьезно намерен Национальный банк решать проблему ценовой стабильности? Нежданные новогодние подарки банкам со стороны ЦБ стали важным первым шагом на пути к стабилизации экономической ситуации в Швейцарии. 

Однако падение розничных цен и сейчас все еще остаётся серьезным отягощающим фактором для строительных магазинов, туристических агентств и йога-студий. И если SNB и в самом деле хочет помочь мелкому и среднему бизнесу, то никакого иного способа сделать это кроме введения нового фиксированного курса здесь не просматривается. В противном случае ЦБ опять рискует потерпеть неудачу на ниве сражения за ценовую стабильность, как это, кстати, и происходило на протяжении в совокупности 67 из в общей сложной 136 месяцев, прошедших со времени последнего экономического кризиса.

*Фабио Канеч (Fabio CanetgВнешняя ссылка) является аспирантом Бернского университета.

Литература к вопросу: Brunnermeier, Markus K., and Yann Koby (2020), The Reversal Interest Rate, NBER Working Paper No. 25406;  Svensson, Lars E.O. (2003), Escaping from a liquidity trap and deflation: The foolproof way and others. Journal of Economic Perspectives, 17.4: 145-166; Daniel Kaufmann (2020), Wie weiter mit der Tiefzinspolitik? Szenarien und Alternativen, IRENE Policy Report 20-01.